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小金盾系列全面上新■◁•，核心品牌▷▪▲“顽皮•▪”完成调整后△◆●▼，维持▲▲○▽=“买入•●△▽▪”评级=◁●-◆。同比分别增长6□△▪•.4%/86%/11%••▪▽=，自主品牌和全球战略推进■▪△▽=○，公司产品销往全球73个国家●…◁=▽▪，占总营收的64-◇☆.8%-•☆▼▽△，宠物零食业务毛利率为30○▽.63%（同比+3•▲★□◇.40%）-○◇□◇。打造覆盖线上线下的多触点营销闭环◇☆◁◁△□，构建覆盖全球主要市场的快速响应供应链体系-△▼。
同比+38□□●◇=▽.89%/+17◁…•▷=.61%◇☆△●，公司线上自主品牌矩阵持续高增■☆■◁□●，成为公司全球供应链的又一重大战略性布局◇▼。墨西哥新工厂落地支持海外业务发展★◇？
领先制造▽•▼”权威认证◆□■，对应2Q25税率为12•▪▽●◆.4%…•▷●=，中宠股份墨西哥工厂正式建成▽••=▽●，分区域看☆○，将显著提升公司在北美区域的即时产能与市场响应效率◆▲◆▼•，8月亚宠展在即★◇◇=，同比+29○▼★.8%•◆◆■•；
中宠股份(002891) 事件△★： 公司发布2025年三季度报告●●。2025年Q1-Q3★◆◁○◆▽，公司实现营收38□•▪-…▼.60亿元◇○◁○，同比增长21•=.05%▼○◆▪◁▷，归母净利润3■●-◁●….33亿元☆-==☆，同比增长18☆▼◆▲.21%…◇，扣非后归母净利润3•☆.23亿元☆◇★，同比增长33•■■△.50%◇◇-☆▪。 2025年第三季度=…☆•，公司实现营收14…•-▷●▽.28亿元•●…▷▼，同比增长15◆-▼.86%=○△•◁▲，归母净利润1…◆○…=.30亿元◆★▷◁，同比下滑6■▪▪.64%-□☆○，扣非后归母净利润1◁◇▪□.24亿元◁•◇，同比增长18◇●…▷★.86%•▽▷△…=。 观点▼●◁： 2025Q1-Q3公司营收和归母净利润实现稳健增长★◆。2025年Q1-Q3○◁，公司实现营收38…★▼★.60亿元▼▷▽•◇•，同比增长21▲□.05%●=，归母净利润3◇=.33亿元★◇□▷，同比增长18…☆△.21%★□•，扣非后归母净利润3○▲•.23亿元■…○，同比增长33☆★◇●▽.50%☆■=-••。中宠股份通过顽皮◁▽◆□、领先◇☆•、ZEAL真致品牌抢占国内中高端市场□●△=◇▼，通过顽皮•-●☆☆、领先◆◁★■、ZEAL真致○•=、Great Jacks□▷•◆、Jerky time=□□=◇★、TRULY等品牌构建全球市场布局■=◆，产品销往全球五大洲73个国家△◇。 2025Q1-Q3公司毛利率提升●◁=，净利率下滑★▷▲，销售费用率■☆、管理费用率提升=●●，财务费用率下降▪▽。2025年前三季度公司实现毛利率30■▲◆.54%△◇▼-◆，同比提升2☆▽●▲.99pct-○☆••，销售费用率/管理费用率/财务费用率分别变化+1▲•▪=.52pct/+1◆■.32pct/-0★=.13pct◇=▼，公司净利率9▲□.32%◁•-●，同比下降0•▽▷.16pct★▪◆…○。公司毛利率提升显著○●=★…▽，我们认为主因公司毛利率较高的自有品牌放量增长=★▷，公司中高端宠物食品的市场竞争力持续提升●…。 面对宠物食品行业结构升级浪潮▷■★☆•，中宠股份在全球加速产业链布局○★◁◁★。目前△▷◇…■，公司已在全球范围内建成超22间现代化生产基地△◁=，另有超10余个新项目正在稳步推进中●▽。公司除了在国内设有大型生产基地外○…◇□◁◇，在美国●▷、加拿大-★▪◇▲■、墨西哥•…•、新西兰▼▪-○▼△、柬埔寨等地区均设有工厂▪▷。公司坚持打造行业领先的供应链平台•◇▷，站在未来发展的高度和全面发展的视角进行产能规划△•▷◁■☆，着眼于打造产品品质优良◆◇□○▪…、供应链体系稳定▼☆▼…▪、抗风险能力突出的全球供应链护城河▷◇◇-。 北美市场是公司最大的销售市场=……，中宠股份已构建起美国○▪▪■、加拿大▲•、墨西哥三国工厂协同运营的格局●○◇▪•，形成了深度植根当地的生产体系●■。2025年★▲■☆●●，加拿大工厂第二条生产线顺利建成▽…□，墨西哥工厂亦同步完成建设★■•。按照规划◆•■，2026年美国第二工厂也将建成▲▪▲，产能布局完毕后◆…-▷▼，将显著提升公司在北美区域的即时产能与市场响应效率▲…◇，将进一步巩固公司在北美核心市场的生产规模△▽。 盈利预测及投资评级▽□▼•▪▪：中宠股份的愿景是成为全球宠物食品行业的领跑者●□★◁★，自主品牌出海是公司长期秉持的核心战略之一▲☆■-，依托多年来对海外市场的了解▲▪▼，以及深度布局与深耕●○★=▷，目前已取得显著进展△□。未来▽-▲，公司将坚持▽▪“以自主品牌建设为核心■▽=，聚焦国内市场▼○▷▪，加速海外市场拓展☆◆=▼☆○；稳步推进全球产业链布局▲•……=•，巩固传统代工业务规模◇▲”的发展战略○•△，立足主业▼■，聚集产品力▽•●…、渠道力和品牌力的打造以及运营能力的持续提升□▷。结合公司三季报情况=▪●▼▷，我们预计2025-2027公司营收分别为53-▪■■☆.99亿元/64●…▽.67亿元/78-★☆◁▽◇.97亿元（前值50★△=.89亿元/60■★.65亿元/73•▼▷○….73亿元）◆☆▪△▽▽，同比增长20▷•▽▲--.92%/19☆•■■○.79%/22◆…=★=▪.10%◆△■，归母净利润分别为4•□▼◇▷☆.54亿元/5□△.76亿元/7…•.30亿元（前值为4□▲◇△■.40亿元/5=★.45亿元/6◆★▼▪.90亿元）▷□•，同比增长15□△.23%/26■▽▲□.95%/26◁▲.80%▪☆•◆-•。对应2025年10月13日收盘价◆…，PE分别为38-◁◆▼.0X/29=…▪◇▪□.9X/23••◁.6X=○•▪，我们维持公司○…▲“增持▼▼○●”评级•■•。 风险提示-△•：消费复苏不及预期▷★▲□■、行业消费升级不及预期▷=、食品安全风险●◁、行业竞争加剧□▼●▪••、原材料价格波动的风险-…▽、海外产能建设进度不及预期■☆、海外宠物食品相关政策及法律法规风险△…▲□■。
2Q25中宠收入超市场预期◆◇☆●◇◁，全球变局中有效灵活应对■☆☆…，1H25公司销售/管理费用率分别为12□-.2%和8▼△▷.0%=●•☆，利润率保持稳定■□▪◁◆。毛利率27★▽.95%▷▲，公司品牌建设力度加码…▼☆◁▼！
2025中报点评●◆：自主品牌业务快速拓展△◆◇★○•，上半年境内收入收入同比+39%
中宠股份(002891) 业绩简评 10月13日公司发布三季报=…◆▼○△，1~3Q25营收38▽▲●▲◆▼.60亿元▪…□◆，同比+21□△▼.05%▷▽-▽；归母净利润3▲•▽■.33亿元-▪▽■，同比+18▲●▷.21%◁●☆◆▲•；其中25Q3实现营收14●▪▽▪.28亿元△…◆，同比+15▪▽▽.86%☆-●=…★；实现归母净利润1◆▷△◁.30亿元▷○▽，同比-6▽•-▷▷.64%★=◆…，业绩符合预期•◇△。 经营分析 稀缺北美工厂产能◇☆▼••，境外业务加速拓展--△。鉴于北美工厂产能的稀缺性○□●◁▽，3Q25公司北美工厂延续满产状态▪◆，新建产能亦侧重北美区域布局•△，在中美贸易关系不确定性背景下优势凸显☆◆○○☆。此外◇△□，三季度公司品牌出海取得关键突破•=☆▷，顽皮成功入驻北美地区最大宠物电商平台CHEWY○○△□★=，拓宽市场渠道★◇•▷●●。加拿大工厂第二条产线和墨西哥工厂已于今年上半年建成投产▲=•，Q3处在生产调试阶段◁▪□◇，预计最早将于Q4开始转化为订单增量☆●■▽；美国工厂第二条产线投产◆△◁，北美工厂产能布局将进一步完善•…、高质成长可期◁◇。 三大自主品牌产品力与品牌建设各具亮点■…▷▲。1）产品力▲▪•△★：顽皮围绕小金盾系列打造大单品□□，三季度推出精准营养烘焙系列等新品▼▼；领先把握市场趋势主打烘焙粮▷●●◁…◆，烘焙粮系列荣获○▽★“2025天猫宠物烘焙粮趋势先锋奖•-”▷-；ZEAL推出重磅新品新西兰韩流帝王鲑系列■■，精准定位高端市场▲▷-◆△。2）品牌建设-□•△：坚持年轻化沟通•▪▷，通过举办品牌代言人和品牌挚友活动传递品牌价值☆◆，三季度领先沿用与知名影视IP联名合作破圈的打法-□○△▲▽，与武林外传的联名产品覆盖全线◁●■▪，话题度☆▼◆◆、品牌势能均实现稳步提升☆…■-，为品牌大促继续能量○•●▲。 销售费用率环比回落□…-△•，盈利能力增强●▲▪▪•。25年前三季度毛利率30●…★△◆.54%（+2•▼●.99pct）■★■△◇，销售/管理&研发/财务费用率12•=□○□■.0%/7…=▽.4%/0•-☆○▲.4%…=▽•◁，同比+1•-▲=•.5/+1▼◇•◆•=.6/-0★◆•-.1pct◆◁▲•☆●；前三季度净利率9-•▷△△☆.32%▪…◆▲◁▲，同/环比-0▽▪•☆.16/+0▲▲★▷△.16pct▼■。25Q3毛利率29★■□◆△.11%（+2◇▽★.2pct）△•☆☆◇★，销售/管理&研发/财务费用率11◆▽.5%/6★◆●□◇▽.4%/0☆☆▽☆▪□.9%△◁▼◁-，同比+2◁▼▲.3/+0◇◁▲□◆▼.5/+0○…▷.1pct□=•△◁▽；Q3净利率9▷▪•…◇▽.6%=▪▼，同/环比-2▲▽◇▪■.39/+0…-▷▲.53pct☆==。净利率同比下降主因销售和管理费用增加挤占利润▷•▽-▲△，环比改善主因销售和管理费用率回落△□▼◆。 盈利预测•☆、估值与评级 我们预计公司25-27年归母净利为4-◇.6◁▲、5■-=▪.8◆▲•、7○•□•▷◇.3亿元▼▽○☆□，同比+17%/+26%/+26%○•▪★，考虑到公司内销品牌势能处提升期□▼□▲◆△，当前股价对应PE分别为38▼▽=、30◇…◁=、24X☆■，维持△■“买入•○▲○▪•”评级•○▲。 风险提示 行业竞争加剧的风险▽■▽…★；汇率波动的风险•★●；自主品牌建设不及预期●▲…▷-；费用过度投放导致业绩不及预期☆•▼-。
1H25汇兑收益为874万▽□★◇○，风险提示-■●：原材料（鸡胸肉）价格波动•◇，小金盾系列首年即实现亮眼市场表现○▲▼▪●•，产品覆盖宠物零食等品类□□。7月领先推出海陆双拼猫粮2●▪▪★.0版本▲☆…-☆▪，维持▷…-“买入△○”评级▲○=•○。打造覆盖爱宠全年龄段的核心产品系列=◆◁■。
占比分别为65%/34%/1%▽☆▷▽◇。并结合线下潮流线★•…、境外▼★••□○：出口业务延续高增●••●，1H25税率为16◇•.9%▼=▷□，风险提示▷▲△◆◇-：市场竞争日益激烈◆▽■。公司公告完成又一重大产能战略性布局○▷○◇，计划一半产能供给美国▽…▽▪□▷，其中宠物零食/宠物主粮/宠物用品收入分别为15◁◁▷■.29/7△▲◆=…▲.83/0■◇◆.23亿元◇•，yoy+42▼◁.56%◁▽。国内推进新媒体和多元渠道投放…○。作为中国宠物食品行业首个在墨西哥布局的企业=•。
中宠股份(002891) 事件•▲▼▲：公司发布2025年第三季度报告=•▪★△-。25Q1-Q3公司实现营业收入38•■•▲.60亿元（同比+21□▪□○▽.1%）●…，归母净利润3☆▷……▲.33亿元（同比+18▼▷◆▼.2%）☆▽○▪…，扣非归母净利润3▲▽-▲▼.23亿元（同比+33△○▷■▼.5%）•▽▼●；25Q3公司实现营业收入14-◁▷•△.28亿元（同比+15-…▽◁●.9%）◁◇□△○，归母净利润1▷■▼•▲.30亿元（同比-6○▽=▷▽□.6%）▽-☆，下滑主要系24Q3相较于今年有3000万+增量投资收益…•-，系与主业无关的一次性项目▽◆◁■▷★，而扣非归母净利润为1▪▪▪••.24亿元（同比+18★●.9%）=◆●○=▲。 国内□◆▽：我们预计三季度自主品牌表现靓丽◇•，领先…•、顽皮表现突出■★▲□•。我们预计公司25Q3境内业务延续靓丽表现●◁，主要系自主品牌带动△□=▷，参考蝉妈妈数据▽■★△•，我们预计顽皮◆★▷◆…、领先品牌25Q3快速增长★▽，10月1日-9日顽皮品牌抖音渠道销售指数同比+135%以上▲●•，打响Q4开门红▼○。报告期内▽▪…◆▽，顽皮推出小金盾子品牌▪◇□▲△，打造核心增长新引擎☆◇○，老品则持续优化升级•○★▷★，例如顽皮与全球营养健康与生物科技领导者帝斯曼-芬美意签署战略合作协议◇△，携手对宠物主粮-▼★…□◁、湿粮等产品线全面升级▼◆；领先品牌以烘焙类为核心爆品推动增长○◇★•；真致品牌针对全球发达国家市场◇■▪■，推出重磅新品新西兰寒流帝王鲑系列•△。 海外◇□▪…：代工业务增长稳健★▪▼●，自主品牌出海延续靓丽表现▷•△○。我们预计公司25Q3境外业务延续稳健表现◇▼△▪■-，其中自主品牌出海进展显著•=▲●▪▼，有望延续靓丽表现◆★○▪◆○；北美市场是公司最大销售市场★▼■•◆，公司已构建美国☆□=•▲、加拿大•◆▲○、墨西哥三国工厂协同运营的格局▷=，形成深度植根当地的生产体系-▪●=，我们预计美国与加拿大的高盈利代工业务有望保持良好势头●○…☆▪•。本年度…◁，公司加拿大工厂第二条生产线顺利建成▽◁▲…=，墨西哥工厂亦同步完成建设▲○，公司预计2026年美国第二工厂将建成•…，有望巩固公司海外产能优势-▪…☆▽=。 盈利能力提升▲◇•，营运能力持续优化△◇▽…◆▲。25Q3公司毛利率为29=◇◇◇.1%（同比+2○◁.2pct）◆•…△，我们预计境内外业务毛利率可能均有所优化▽■◆◇◇★，境内业务或主要因为产品结构优化◁○□、规模效应凸显□□▪▼▷☆，境外业务或主要因为业务结构改善◆□-◇▲□；期间费用方面◆◁◇▼▲，销售/管理/研发/财务费用率分别为11◇☆▪….5%/4◇•.5%/1●◇☆★••.9%/0◆☆•▽.9%▪◁★△，分别同比+2◇▼●▷○.3pct/+0★▷●▪-.3pct/+0…○▷.2pct/+0■•▪.1pct◇■▼•。营运能力方面▼•☆◆，公司25年前三季度存货周转天数约65天◁●★○▪•，同比减少约1天△•▷•□●；现金流方面○•▽★●•，公司25年前三季度实现经营活动所得现金净额2=▽▽▪.34亿元…△。 盈利预测◁●◁：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4▲○▲△●○.7/6☆◆▲.0/7▼□▽….5亿元…○☆▲○，PE分别为34▲◇□▲•.6X/27▲◁.2X/21★△.7X◇▼●▼。 风险因素•-：海外贸易摩擦超预期风险△○•▷、自主品牌推广不及预期风险CQ9电子中国官方网站■■◇▼。
2025年▼◇•◁▪，并补充27年盈利预测•▼★▽□。风险提示●▷▲-◁▪：原材料价格波动=◁★▲▷☆、汇率波动◇◆●▷、市场竞争●▷•◆…▼、流动性风险□▼△、境外经营风险中宠股份(002891) 25H1业绩快增★★，把握全球宠物食品发展机遇◁-…△●=。同比扩张3■◆▼.4个点◁▪▲-？
国际营销中心专设自主品牌部○▪▲▷，贸易政策变化亦是变数••▷▪。整体盈利能力也显著提升•□-◇，旗下主粮品牌TOPTREES领先深化IP营销策略▼•☆=□★，同比+34-▽▽▲□.8%●▽•••□？
同比+23◁•….4%……；新品陆续上市支持自有品牌持续增长○★□☆◁。下半年公司将开启全球品牌经销商大会□★•▼□，拉动收入和利润率水平向上●▷◆○•，同比增长17★-◁.6%●△◇▪◁▪，2025H1职工薪酬及员工持股计划费用增加…★■★○，墨西哥是一个重要的产地△☆□。国内宠物主粮和海外工厂业务高增○△●…，同比+23•○•.44%…-，领先致力于打造革新性宠物粮▪•=■○-。
中宠股份(002891) 事件描述 公司发布2025年半年报□▽…△■，2025年上半年公司实现营收24△◆▪◇.32亿元▲◇○■，同比+24•☆★□●●.32%☆★▽；实现归母净利润2☆▷=.03亿元▪◇，同比+42☆◇.56%□……；实现扣非归母净利润1=…★.99亿元▼□=◆，同比+44▲-☆◆▷▼.64%▽•□●▷◇。单季度来看▷◁▲…，2025Q2实现营收13☆▷•.31亿元○•▼☆，同比+23•▷☆■.44%▲●•▷◇，实现归母净利润1▼•◆•●.12亿元…▪◁•◆□，同比+29☆-▪.79%▷•▲-；实现扣非归母净利润1▪◁▼=.11亿元●△△=，同比+32●-=.32%▷▷○。 事件点评 主粮产品继续高速增长△▷▪▪▪•，零食产品保持稳健▲••。25年H1公司零食/主粮分别实现收入15◆□▼•.29/7☆◁△.83亿元■●，同比+6◇□.37%/+85□-■.79%▼★=▽◇，占总营收的比例为62▽□△☆•.89%/32▲•■◁◆■.21%◆▼▪▷☆-，毛利率分别为30◆▼◇☆.63%/36★…○•■▪.63%●◆-△…•，随着公司三大核心自有品牌 持续发展放量…◆◆□，公司产品结构不断优化▲◁…，主粮产品占比持续提升★■◆▼。 深化自主品牌发展•△，国内业务延续高增趋势▼★。2025年上半年公司境内业务实现营收8▲☆.57亿元▽◁=▽，同比+38◆◁-▼-.89%★●◁…，毛利率37△=.68%○■▪◇，同比提升0★=◇□□.89个百分点◆▼。2025年公司自有品牌持续发力▼…，▪●▲◁□“WANPY顽皮●•●◁◆”新品小金盾系列上市后市场表现亮眼△▷◆★…，人民网推出的◇◆□▲■▷“透明工厂=■▽=▲•”系列走进顽皮品牌5…▪☆▽▲.0智慧工厂○•◇•，▪◇▷=▪◆“TOPTREES领先★◇▽”成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌□…=□。 全球化布局领先•••◁，自有品牌出海值得期待◁☆。公司境外业务2025年H1实现营收15▷•▷▪☆•.75亿元•▲◆★，同比+17☆○▲.61%△▽▪◁，毛利率27▽●•▲….95%…▲，同比提升4▪◁.04个百分点=▪○★▼▪。墨西哥工厂建成标志着公司在北美地区形成了强大供应链体系•●▷-…，叠加柬埔寨-◆…、新西兰等海外工厂•■●◇▲▲，公司海外产能布局形成优质护城河▲▪□…☆-。此外2025年自主品牌出海成为公司全球化发展的核心引擎◆•△，公司全球化产能布局也为品牌出海打下坚实基础○▪□…▽☆，上调今年品牌出海业务全年目标彰显公司信心▷•★◆。 投资建议 我们认为公司品牌运营能力已跻身行业头部水平▪☆▽…，今年国内自有品牌业务营收规模及盈利能力将进一步提升◆▲☆★。当前外部环境下○△，公司在全球化战略布局的领先优势已经凸显▼=▪▷★■，同时看好海外产能进一步抬升公司 境外盈利水平○-▷■=-，我们持续看好顽皮…=▲=▲…、领先等自有品牌高增长势能▽…-☆。我们预计公司2025-2027年归母净利润为4▲▼☆▽□.64/5□△◇.55/6★○■.81亿元•◇◇○●，EPS分别为 1▲◆▪••☆.52/1▷■.82/2●◆▪☆•■.24元▪▲，目前股价对应公司2025★◁◆-■▷、2026年PE分别为38○•.5倍▼□▷△、 32▼◇○★•●.2倍▽■★-☆，维持□◁“增持-A•◆”评级◁◁▲●。 风险提示 原材料价格波动风险▪▷-；政策管理风险△●◇○；因管理不当导致出现食品安全的风险○•□■☆★；动物疫病风险◁▲；全球贸易摩擦加剧的风险★○□●；汇率波动风险-☆•□；产品销售不及预期的风险●▽；品牌及产品舆情风险•▽▪；海外竞争加剧导致公司全球化战略推进受阻的风险▪★。
我们预计公司25-27年实现收入56…••▲▪.6/67☆☆=■○.5/80=△△.0亿元▪▲-◁，同比+3○…▪▼▪.11pct○=▪，1H25公司实现总营业收入24▽◇==•.3亿◁■○●▲，EPS分别为1▽▷.45元▼○、1■…□.81元★◇、2△○□▷◇.34元……，归母净利润1•◆△▼▲•.12亿元☆•■，近期…▷◇■◁•，公司海外业务保持稳健增长▽•○，中宠股份(002891) 事件…▪★-◇：公司发布25半年报•■☆●◆△，同比高增38◆★◁□.89%☆□◇△。
投资建议 中宠股份是国内领先宠物食品企业◇▽▷。产品端加速技术迭代▷◇，驱动管理费用率抬升至6-●•●▷.08%•-•□。同比+24-▷.32%◆●□▼△！
中宠股份(002891) 业绩概要-▽◇： 公告2025年前三季度实现营收38◇•▲◇•.6亿☆▷▽，同比增21%▷★，录得归母净利润3•▽.3亿=□▲◁，同比增18▷•◇△○.2%•▲•▪，扣非后净利润3•★▲▽.2亿★-◁，同比增33△○▪=◇▽.5%…▷•●▲。 第三季度实现营收14□○.3亿○…▲☆◇△，同比增15◁•.9%★☆，录得归母净利润1★▼.3亿△-◇…△，同比下降6●☆.6%◇▷●▽，扣非后净利润1-☆…▪.2亿◆★，同比增18◇••▷.9%（扣非前后增速差异主要由于24Q3存在对外投资收益）•◆•◇。三季度扣非后业绩符合预期◁◆•。 点评与建议○△： 收入端看▷◁□，Q3公司营收稳健增长=▷▪，区域看•▽◁••▪，国内市场估计维持较快增长●=◇☆△●，通过多个营销活动▲△、产品上新及渠道覆盖更加全面■☆•◆●，顽皮☆☆、领先=▼◁•-、ZEAL三大品牌影响力持续提升…■●；海外市场估计持续稳健增长◁◆，海外工厂订单充沛□▷•，出口业务受关税影响有所减弱▽☆。毛利率看▽●□▲••，3Q毛利率同比提升2△▽.2pcts至29▽○▷●.1%□◆○◆•●，一方面受益国内自主品牌收入占比持续提升□◁•◇◆，另一方面●◆▪■▼○，境外产品结构优化☆•▪。 费用上▽○☆■，Q3销售费用率同比上升2▽…■△.25pcts●▽，推动期间综合费用率同比上升2●▽○.81pcts（管理费用率◇=▪、财务费用率及研发费用率分别同比上升0▽■.28pct☆◇•、0▽…■○▲△.08pct和0•★•-□▽.2pct）▼▽，中和了毛利率提升对盈利的正面影响•★。此外▼■◆▼，报告期所得税率同比下降8★◁◆.6pcts至9△△★■○▽.2%◆▪○○，应受海外高税率区域收入占比减少影响▼◁。 Q4即将进入电商销售旺季▪…□□▽，双11预热也已启动□□▲◆◁•，我们持续看好公司自主品牌在国内外的发展…☆；产能方面▽▪◇◆，公司海外产能布局领先■◆◁，初步完成稀缺的北美产能布局••=，便于规避地缘政治带来的关税风险▷…▽。 维持全年盈利预测不变★★，预计2024-2026年将分别实现净利润4▪★□■.8亿•▽•◁★、6亿和7○-.2亿○•□-○•，分别同比增21◁○▲.7%◁◇▼□▪、24◁▲●.4%和21•■.3%△△◇•◁=，EPS分别为1▽-.57元-▽、1▷▼○☆◇.96元和2=▪.37元•◆•●=，当前股价对应PE分别为34倍▼○▽■=、27倍和22倍●○△•，维持◇☆“买进□●-”的投资建议▽-。 风险提示◁•□■★○：国内市场拓展不及预期▼●□▲，原材料价格大幅上升△▪▼-▽，费用投放超预期◇★，关税影响超预期 接续下页---------------------------------------------
2025H1公司营收24◁•.32亿元-▷▷，25H1▲◁◁•，境内销售增长亮眼▼◆，墨西哥工厂进一步增强北美本地化生产能力□☆•◆…▼。是产品上市的重要平台•▪△•，
中宠股份(002891) 业绩概要▷★▪▪★： 公告2025年上半年实现营收24○=★■■◆.3亿○-，同比增24▪▲•.3%=▪□=▲▼，录得归母净利润2亿◁△…◆□，同比增42▼△★•●▷.6%•▷▽○；据此计算…○●▪…□，二季度实现营收13▲★●=▽.3亿□●，同比增23▼▼○.4%▷◆▷■•◁，录得归母净利润1▽☆○.1亿▷★▲▲★●，同比增29•■△◁.8%☆□▪…。业绩符合预期■▪☆。 分红方案■☆▷▲：每10股派发现金股利2元 点评与建议○▼▪◆▲□： 受益自主品牌影响力持续提升和规模化■==■，公司25H1保持较快增长▪◇△▷▪◆。品类看■△-，上半年宠物零食实现收入15■•□○.3亿•-，同比增34▽●☆▽.7%◁▲•△◇•，宠物主粮实现收入7…☆□.8亿◁★，同比增85▲▪.8%○-▪，宠物用品及其他实现收入1▼●△-.2亿■•◁▲，同比增23▪▷•.1%●▽◁★。区域看…★★□☆◆，受顽皮调整后…•■，公司境内业务高速增长▲▪■☆，H1国内实现收入8•……□.6亿…-◇▼，同比增38▼■.9%•●●■•；境外受益海外工厂订单充足和品类优化…▪，实现收入15■…=◇□.7亿◆★…▽，同比增17○◁…▼○▼.6%▷□□。 上半年毛利率同比提升3▼★▲■▼.4pcts至31▼•▲•◁●.38%◆☆▼▪，其中▽▲▲★•◁，宠物零食毛利率同比提升3▷▪◁.4pcts…★☆◇，主粮毛利率同比上升0▲▼•★▷.79pcts▪•□◁，一方面自主品牌影响力提升◁■▪▪▼▪，毛利较高的国内业务（报告期毛利率为37○●▲•…=.68%）收入占比同比上升3▷•▷☆….7pcts至35▲◆.25%（境外收入占比64○★☆▷★☆.75%）=☆◇，另一方面★……■，境外业务毛利率同比提升4-●▲=◆.04pcts至27▪□…●=•.95%◁■◁▼★□，主要由于海外工厂高增长○▼◁▷◁；2Q毛利率同比提升2◁□△.9pcts至31%▼●。费用上▪▲☆◆，H1综合费用率同比上升3▼▪△….1pcts★▽◁△●□，主要由于★…：1）自主品牌宣传投入增加导致销售费用率同比上升1▽□☆★☆△.1pcts★△△，2）职工薪酬及股权激励费用增加导致管理费用率同比上升2pcts★▪■☆◆○，3)研发费用率同比上升0★◆.4pct◁◇▼○■，财务费用率同比下降0★△■▲◆○.2pct▲▼。2Q费用率同比上升3=□…△.88pcts至20◆▷◁.57%▲★，主要受销售费用投入及管理费用增加影响•▼●●●。 展望H2◇•▼•★，我们预计公司三大品牌（顽皮●•▷•、ZEAL和领先）将继续完善品牌定位▷▪●☆，提升影响力■▲，品类升级换代也将继续推进☆-▷；海外方面▽…，全球产能布局将更加完善☆•★…▽=，近期建成墨西哥工厂◁▽=○▽△，加拿大工厂二期预计H2投产■◆▪□△◁，北美工厂之间有望实现协同●…☆■，关税影响也将进一步降低…◇○•，收入高增长有望延续•☆◆-•○。中长期看--▼▼••，我们依旧看好公司自主品牌在境内外影响力持续提升□■▪，以及订单充足下◇○●◇•-，产能投产带来的增量收益=•△▪。 考虑下半年将逐步进入电商销售旺季▪☆▷■=，以及公司国内实现盈利后或将加大自主品牌推广●◁◆△■○，毛利率提升或将被费率中和◆▪……△=，维持盈利预测不变◇▷▲▽…，预计2024-2026年将分别实现净利润4•=.8亿▪▽▪△、6亿和7☆▷=▲.2亿●▪…◆，分别同比增21◇▼○●☆◁.7%○■▷、24◆△☆=•◆.4%和21◁•◁◆▷▪.3%●●■，EPS分别为1★□■■.57元◇•、1=◆◁•.96元和2•=▽○.37元=○◇●•，当前股价对应PE分别为36倍◁▲、29倍和24倍◁=，维持■•☆“买进☆=”的投资建议☆…。 风险提示•■：国内市场拓展不及预期▷•△=，原材料价格大幅上升◇△=，费用投放超预期▪=，关税影响超预期 接续下页---------------------------------------------
集团全球供应链的又一重大战略性布局▲△。中宠股份(002891) 事件▪●▽•=☆：2025年8月06日△▼●▲◇=，成效显著●-▲。继《甄嬛传》联名破圈后•▽◇▪△-，25H1公司销售费用同比增长35•▼○▼◁.81%◆▪▲。也是继美国工厂☆◆、加拿大工厂…•、柬埔寨工厂★▼★▪、新西兰工厂之后■△…-□，同比+32○•○○●.3%▼★。凭借稳定的产品质量和精准的市场定位●◆◇，主要因为加大市场费用投入以及股权激励费用的落地▼△。对应25▷◇◆▲…、26●▷、27年PE分别为39▷■=☆◆.72●◁▽★□、31◇○▼▷★.78•▲、24◆▲●.55倍□◆◇？
品牌溢价能力持续兑现▷○▽■☆，EPS分别为1•=.57/1▷□•■.91/2…●.34元△•=□▼，同比+3•★□☆.40pct/+0■▷.79pct☆◆▼。管理层上调部分业务指引目标…○▷▪。尤其是以自主品牌业务为代表的自主可控的生意规模大幅提升●▷▷。
结合重点市场消费者洞察★◁，同比扩张2…•.9个点•▲，yoy+23%□▪■▷○◇；墨西哥工厂建成-★○…-•。
归母净利润2●□△▼=▽.03亿元▲…•●★…，海外高毛利海外工厂收入增长带动毛利率结构性向上▪●▽。归母净利润1•■▼▷◇□.12亿元◆◇★，当前股价对应PE为36•▼★☆.6/30•△●◁.1/24-▷△▼.6倍△◆，考虑成本和关税☆…。
宠物主粮业务毛利率为36☆▪▲•▲.63%（同比+0■•◆◇◇.79%）▪•△•☆□，其中顽皮小金盾100%鲜肉猫粮在5月的它博会上一举斩获=▲…○“主粮TOP3•◁▽◆”行业大奖▼…△▪。近期▽-▼•◇。
分区域看★•▽•▲□，在TikTok•=▼、Instagram等平台实现千万级自然曝光○★◆-。联合多市场头部KOL=■•、KOC及宠物医生开展本地内容共创☆…★▽，品牌宣传与激励共同驱动△•。
2H25营销活动多样▷•，顽皮打造五鲜标准宠物鲜粮▼◆，是精细化赛道高端产品◆□○；毛利率37•○•.68%/27☆◆▼.95%○▪，添加84%动物性原料满足猫咪食肉天性■•▼◆。1H25公司毛利率为31▪■●★△.4%●★☆-△，较去年同期的22●▪◇★▷▼.2%大幅下降☆•▼▼△，主营宠物零食和传统咬胶□-☆。
国内自主品牌销售推进顺利◁☆▪-•，实现归母净利润2■▼….03亿•▽○□▼，同比增长24□-▼▲.2%和26△•▼◇○○.3%▪◆•=…。实现归母净利润4▲•☆-◁.7/5•=◆▷.4/7●▪◁○-.1亿元（25-26年前值为3□•.89/4☆●▷△.72亿元）•▲，通过◁★◇-▽“小金盾▲▼…•▲▼”等大单品及精准营销◆…▲，这是中宠股份的首创★•▪★，海外业务布局与产能升级稳步推进 公司2025年上半年境外收入达15▷◆.75亿◇•★=▲。
分别增加1个点和2◇=◁.3个点-▽=△•□，助力顽皮出海业务•◇▼▽▲。受益品牌战略推进○-…●…，斩获○○■-“抖音宠物猫干粮爆款榜•★▽=、人气榜TOP1□◁”等多项荣誉◇△。同增38▪△▷.89%•△▲。
占地面积1万平方米◆○▷-◁，持续提升消费者粘性与复购动能■□•=◇•。同时通过国际展会和广告推广自主品牌▲☆▼▪●-，归母净利润符合市场预期▷■☆=。在墨西哥建厂◆…•，1H25国内/海外毛利率分别为37◆▪.7%和27△■▽=◇.9%□-▷。
对应2Q25营收收入13=…•□◇●.3亿★▷▲◁，（1）品牌建设方面★•◁，中宠股份持续深化全球社交平台布局★-△•，其中△▷□■，此外•-○▪○=，同比+24▷◁◁○.3%▼□◇◇；产品覆盖宠物零食等品类=▪▲◆▽。海外业务收入15•△.75亿元▼◇-，对应2Q25税前利润为1■□.4亿••★○▪▽，国内市场竞争激烈对毛利率增长有所压制■-◇◁。
风险提示 消费不及预期★●、食品安全•▲=、汇率波动•▷、关税政策等风险•▽◁▷。8月再度嫁接国民级IP《武林外传》抢占Z世代心智◁◁▼◇■△。聚焦精准营养•▷▲▷，未来墨西哥工厂产能释放后有望进一步扩大利润规模•○…，公司整体宠物食品及用品毛利率为32…△▷…▷▲.49%★▲，品牌矩阵持续发力 2025H1公司零食/主粮营收15▷◇.29/7▲▽.8亿元-▼•◁▷●，同比+29…☆◇.79%△◇△◁=☆。品牌和全球战略不断推进 公司作为宠物食品领先企业●…。
推动国际化战略落地•◇▲。海外业务中海外工厂延续高增▽▪，盈利能力稳步提升 2025H1公司销售毛利率/销售净利率31•★▲◁◆◁.38%/9☆○.16%-▼■，国内业绩高增主要依赖自有品牌产品顽皮☆■、领先…-、ZEAL高增拉动★•□，ZEAL凭借联名强势出圈★◇。我们上调2025-2027年盈利预测▼…▲◆，产能布局完毕后▷●△，领先于8月开始将与《武林外传》IP开展联名活动-□◆，产品研发上▲●。
中宠股份(002891) 主要观点▼•▽◁▲◇： 2025年1-9月扣非后归母净利3▪◁-■◇.23亿元◆△，同比增长33•=▷.5% 公司发布2025年三季报☆□○•=☆：1-9月实现收入38★▷.6亿元★-•◆◆▼，同比增长21▽◁.1%•○=□；归母净利润3▽◁▲□•▲.33亿元▼◆-，同比增长18◆□…•▲•.2%◁•◇；扣非后归母净利润3▪•▼▼.23亿元☆□-◁△▪，同比增长33•○.5%◆…■•=▪。分季度看▪○•▼▷■，2025Q1☆□=、Q2☆★◇■▲△、Q3公司分别实现收入11◆▲▲★□….0亿元◁•☆▼▲▷、13▷-◇.3亿元■◆、14-◆.3亿元…■▷▼，同比分别+25▽•■…▼△.4%•▪-★、+23…◇☆.4%•…★-▷、+15◇★▪□▲.9%◇•△◆，分别实现归母净利润0•…▲▽★.91亿元◇▲▼◆、1-◁△▷☆.12亿元□■◇★•、1=◆□.3亿元▪△▷△=▲，同比分别+62▽◆▽.1%▷■◁••▪、+29=•◇▽.8%▽◆•△、-6▷▲.6%▪=•◁▽-，2025Q3归母净利润同比下降主要是因为2024Q3投资净收益高达0△■▼.45亿元•…•…-。 Q3国内自主品牌顽皮★☆-▽△、领先收入保持高增长▷□，境外业务稳步推进2025年1-9月=▼△▼☆，公司实现收入38▲▪.6亿元◆…，同比+21…◇▪.5%▪▪○▽◆；实现毛利11•◆○.8亿元=•--□，同比+34▽▲…▼●.2%◇□▼；毛利率30○◆▷-.5%•△□○▲○，同比+2-●••★◆.9pct=◇□▲。分季度看□◆•●，2025Q1-Q3 公司毛利分别为3▽□★△◇.5亿元○▼★▼△○、4□◆△▽….12亿元■▽○▪、4○■▪▽.16亿元•▲▷◆…•，同比分别+43△◁▽•○.5%-◇△▼■、+36=▼●.2%▼▪•△…、+25▲◇.5%★★▲◁，毛利率分别为31…◆=.9%……▽、31•☆◇◇.0%★☆▽•、29•▲◆☆■◁.1%=•◇◇。 公司国内自主品牌业务保持快速增长••…：①顽皮经过近两年的品牌调整CQ9电子中国官方网站☆□…▲，目前包含顽皮经典▪•▽◆、顽皮小金盾□…◁、顽皮精准喂养三大系列☆●=，其中--▷-，精准喂养系列是今年亚宠展首推…△，针对宠物特定功能和需求的产品••。经典系列属于中端产品●□▲-▽，小金盾系列属于中高端产品•▷☆■，精准喂养系列偏高端◇▷…•，顽皮中高端产品占比有望逐步提升…▼☆▪▪•；②领先近年保持高速增长•▲•☆-○，2024年与甄嬛传合作取得巨大反响☆▽◁▼，今年再度选择与重磅IP武林外传合作▼□，消费者对品牌的关注度持续提高•▲；③zeal主要做主食罐头和风干粮□▽▽△•◇，对标超高端国际化品牌…●-○■=，是公司高端价格带的重要补充▷◇★=。根据久谦三平台（天猫☆-、京东△★☆、抖音）数据▲★●，2025Q1-Q3公司顽皮收入同比分别+15▽▲○=■.1%●◆△★•○、+12▲▷.4%■▼▲◁…、+28…★=.6%▷=◇◆--，领先收入同比分别+56▲△.4%△◇、+39•=★☆▷.5%◇-▼■□、+46•★▽-■.5%□○•■▪，Zeal收入同比分别+8…☆▲□□.6%△…★▪、-21•▼◁.5%=•○□▷=、-17=■△▷…▽.4%◆▪==●。 公司境外业务板块稳步推进○▲，公司在美国☆▷•、加拿大▽□•…=、墨西哥均已建厂▽▽▲=…△，在当前地缘政治情况下◆▪，北美产能稀缺性突显•◆。随着北美产能逐步释放■☆，境外收入增速和利润率有望持续改善--▲。 公司销售费用加大投入△-=◇•，职工薪酬和股权激励推升管理费用 2025年1-9月▪◇▽☆，公司销售费用4◆◁★.6亿元◆•▪☆▲◇，同比+38☆◇●■★.6%▲▷，销售费用率12•☆☆▪.0%◇■▽◁☆□，同比+1○●.6pct□□-，主要是境内外自主品牌宣传及销售服务费同比大增所致-●△▽-◆；分季度看-▪，2025Q1-Q3公司销售费用分别为1□▪▷•.25亿元▷▽□•、1▷▪▲-•☆.72亿元☆■▪、1●●.64亿元••▲▼○，销售费用率分别为11●▲★.4%▷○●▼、12■●▪△.9%△-…、11…◆★☆☆▷.5%□▽○-▽★，公司销售费用投放节奏与618◆◇•、双十一等相关◆□☆■★。2025年1-9月○◇★，公司管理费用2◆•★▲☆.12亿元▷-□•，同比+59◇○▼◁★▲.4%△…▷□•，管理费用率5◇◆•△●.5%▽•☆•▽■，同比+1△◁▽.3pct=△，主要是职工薪酬及股权激励同比大增所致□◁…▷；公司财务费用1◁•,564万元△▲，同比-8▷◇■.2%★■□•△=；研发费用0☆■★•.74亿元▼▽◁…，同比+44-•●◇△.5%△□▲•●，主要是研发投入增加=☆■☆。投资建议 伴随着公司海外工厂产能逐步释放•=，海外自主品牌逐步发力■◇☆，国内自主品牌快速增长▽…◇-•，我们预计2025-2027年公司实现主营业务收入53=▼.83亿元☆□•□▪□、69=○•▷•▼.14亿元▪□○…●•、89=▪.68亿元◇▲，同比+20▷▷-▪★.6%●◇、+28-◆□▪.5%◆▽=、+29•■△.7%…▲◇，对应归母净利润4▪….61亿元◆▼◇□•、5-•◇.81亿元■▪、7=■.82亿元（前值2025年4▽▷▷△△▼.51亿元▪▷=•□△、2026年5◁■▲□▼.63亿元▲…○▷•、2027年7●•▪◇□◆.87亿元）▪▪▲▽☆，同比增长17•▷◁….0%☆◁▼◇、26▪○▽▼.0%=•●▽…、34▼■.6%○□-，对应EPS1△◇◁=.51元▲■◁▽••、1□★▽◇.91元▷□△○▷□、2•▲△.57元■-…▽。维持-▷△◆●“买入•◆”评级不变•□▽=◆。风险提示 汇率变化风险-○；原材料价格波动风险▽▽•□●；国内外市场开拓不达预期风险★-●☆；产能投放不及预期风险等-■☆…◁☆；关税风险▼□•。
品牌和全球战略推进◁•△▽=，OEM业务2Q25短期受到关税影响▲▼□●•■。毛利率37▷-…….68%▪-▼◁…，同比+42•□▲▽.6%□●△。
同比增加1◁=.1个点和3•▪●▲☆.0个点○▷=◁★☆，未来▪▽，较去年同期的23☆□◆.4%大幅下降▽◁◇，新品将在四季度推出◇-•△▽。1H25税前利润为2▽△◆.7亿=▪◁，OEM业务短期受到关税影响△▲●◆，公司将自主品牌出海战略作为全球化发展的核心引擎□○◇，毛利率30△△.63%/36★▪….63%▲○▷★☆▼，投资近1亿元◁★□▲◇•。
国内业务收入上调至35%增速△☆▼•◁，同比增长38-◇•.9%•★★，同比提升4•▷△▲▼.04pct◇=◇。
管理层上调部分业务全年指引▽★○▪△•，出海战略持续深化 2025H1公司境内/境外营收8-◇….57/15••.75亿元◁•○▪，将上市顽皮精准喂养系列•●○◆，1H25公司经营活动现金流为235★▷●.2亿□△•▷。
盈利能力显著提升 中宠股份2025年上半年实现营业收入24▲◇◁….32亿元（同比+24▽◇◁.32%）◇★■▷◆▼，公司全球化战略布局望灵活有效应对风险●◆▷□▽，业绩增长主要得益于国内自主品牌与海外业务双轮驱动△■☆。1H25公司派息率为30%-▼！
国外利用网络渠道△◆▪▪=▷、展会▷◆◆、广告投放等渠道推广市场…●◁☆，其中销售/管理/研发/财务费用率12■…▪-.22%/6▷★-•▽▼.08%/1◆◇□■.92%/0△□-▽•….10%■○▪…-▽。2026年美国第二工厂也将建成▷▼□▼◇○，2025年▼•◆▼=▷。
以主粮销售为主▼•▪；3☆◆★=★、投资建议 我们认为△★•□▷◇，公司收入增长的同时▷•◇▲☆■，协同发展-★-•。公司旗下多个品牌发力主粮赛道●=▽■。
同比翻2X以上◇…•☆◁。1○▷▷▪▷★、境内▷■◁▲▪☆：自主品牌收入激增◆…△，同比+44○•-▽.6%□▷●◁■。对应2Q25毛利率为31•△.0%▽•□，同比+17•□=■.5%=▪★▷•★。涵盖烘焙粮●-●•▲○、膨化粮=★▲•●、主食猫条□☆、主食罐□▪▽、主食餐包等5大品类12款产品…●△◇，公司收入分品类看▪★◆，烟台中宠食品股份有限公司（简称-=☆“公司▽▷”）发布2025年半年度报告◇-。对应2Q25销售/管理费用率分别为12▽-▼…☆○.9%和7△-.8%★○-○•，驱动业绩较快增长◆▲◁！
中宠股份(002891) 事件◇☆：公司近日发布25年中报=▼▪○▽◆。25年H1实现营收24☆▲★□.32亿元■◆，同比+24◇▼○▽•▼.32%△◁○★▼；归母净利2▷=▲•.03亿元◁-=●☆，同比+42△▲◇.56%•●○☆▷；扣非后归母净利润1☆●△….98亿元▷•◆，同比+44=▲△.64%■…▼◁；毛利率为31△●▲▷.38%☆▽▲，较上年提升3☆▲■○△□.41个百分点□★▽；净利率为7=•▼△▼.05%▲……◁◁，较上年同期提升0•◆.75个百分点◇=◇▷●▽，基本EPS为0●….68元☆■■★，分红预案为每10股派发现金红利2元（含税）=•△●…。25Q2单季实现营收13◆•○•□.31亿元☆◆•…◇，同比+23◇-.44%◆◁；毛利率为30-◇◁…◁.97%◇▪■▪=，环比下降0◆==▷▼.9个百分点▼▷▼○△=，较上年同期提升2◆◁○•▲●.89个百分点▲-…◆=；归母净利1★●◇▽◆.11亿元○▽□□▲，同比+29○◁•▷◇▲.79%▼◇△■▷…；点评如下☆=：国内市场业务保持高速增长●●=■▷，毛利率继续提升…◆…■。公司25H1国内市场业务实现收入8=….57亿元■◁▼…■☆，同比+38◁=◁▼▪.89%…◆•■=；毛利率为37•=△.68%★▪◇，较上年同期上升了0▼•-.89个百分点○◇☆◇▼。国内市场业务增长主要得益于自主品牌业务★△，小金盾等新品在上半年投放市场◆▪=，销售表现较好•▲△▲，Q2收入环比Q1高速增长◆=■，预计下半年仍有望保持高增★-。公司国内自主品牌业务拥有顽皮□▲◁◇…、领先和新西兰ZEAL三大品牌■•☆，25年上半年核心品牌加大投放宣传力度▪◆…▽-，顽皮接受人民网-=◁•△“透明工厂○△□”探厂☆△□，领先与CCTV签署合作协议●□•=□，成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌□•，品牌知名度随之提升=…◇，为国内市场业务的长期发展增强了基础□◇••▼。 海外市场业务收入增长提速★★=◇，毛利率水平显著提升●○。公司25H1海外市场业务实现收入15△●▷▲■★.74亿元◆△，同比+17▽•○.61%▷□▲•…；增速较2024年提升了3个百分点○•□○。毛利率为27○□★.95%•…◇-▼，较去年同期提升了4▷●.04个百分点○◇□，较去年全年提升了3▼▪….05个百分点●□•。海外业务增长■○▼，主要得益于海外工厂产能释放▽◆。公司25H1墨西哥工厂建成■▲■▪●，海外工厂布局再添新丁◆△。目前□●▪★◁■，公司拥有美国工厂▪▷◇▷、加拿大工厂◁☆○◇▷●、柬埔寨工厂△▽△、新西兰工厂和墨西哥工厂△★▷△■●，海外产能布局优势凸显▲▼•◁，这非常有利于帮助公司缓冲所面临的关税▲…▲、国际贸易政策等风险•••。随着墨西哥工厂的投产◇◁○•★，预计下半年海外市场业务收入和盈利仍将继续增长▲▲○。 盈利预测及评级▽■△▷：维持▼★▼…“买入•▽●”评级▼◁□。预计公司25-26年归母净利润为4••☆▲•◇.97/5▪•○…▷.49亿元…▷◇▽•…，EPS为1▽•-.69/1■•☆▪.87元▪▽-，对应PE为35□◁▪.81/32▪▪•.4倍-=☆。公司是国内宠食行业领先者○★，品牌优势•◁■☆▷、全球化产能布局优势和技术领先优势明显◁▲◆=○☆，国内自主品牌业务正处在高速增长阶段▲•，因此维持●▲△▽◆“买入•◇◇■•▽”评级★▷▲△◆□。 风险因素□-■•△◁：国内自主品牌业务和海外市场业务发展不达预期◇•☆◇，宠物食品安全事件冲击
2025年三季报点评□=◁○•：25Q3扣非归母净利同比+18▪◆▲-◆.9%▼◁，自有品牌增长势能强劲
分别同比+19%/16%/31%▽▷，墨西哥工厂亦同步完成建设▷▽。yoy+30%◇▲-▽。扣非归母净利润为1•-.99亿元▽=▲，通过与抖音头部主播的合作实现爆款打造-◆…▲，yoy+24◆●-▷▲.32%●■☆▼；同比+6=▼.37%/+85◁▲=◆▽.79%-•，按照规划△☆▷▪★。
中宠股份(002891) 2025Q3营收再创新高…◆，品牌活力释放全球布局推进○▪◁▷，维持★▼“买入=△▼☆■●”评级公司发布2025年三季报△-▷，公司2025Q1-Q3营收38▲-•■.60亿元(同比+21●▷.05%)▷☆★◇△▽，归母净利润3□○●☆▽.33亿元(同比+18△☆▼•.21%)☆△★▪。单Q3营收14-…△☆▽.28亿元(同比+15=▷▪■••.86%)□▪，归母净利润1○△=■■.30亿元(同比-6★◇•☆☆◇.64%)◇▷•。2024Q1-Q3毛利率□□▪☆、净利率30○…=-•.54%•▲-、9▪☆☆△.32%(同比+2★▷.99pct■○、-0◇■.16pct)☆•▼-，公司经营向好△▲◇▲•=，我们维持2025-2027年盈利预测不变•◆△★，预计2025-2027年归母净利润4★☆◇▽.78/5★☆△●▲▽.81/7▪◆◇□.12亿元▪◆■○◆，EPS分别为1▽★◆◁.57/1▼□.91/2▪▽•●●.34元▼•◁，当前股价对应PE为36△●△.1/29…☆.7/24◆△●.2倍▲☆=，公司2025Q3单季度营收再创新高•○，品牌活力持续释放○=，加快海外市场拓展推进全球布局★•，维持-•▪“买入□☆☆○”评级●▷•●=•。 公司重视研发创新与营销突破…•▪=□，产品活力持续释放 公司重视产品研发创新与营销突破□•○，2025Q1-Q3公司研发费用0…=△◇•-.74亿元（同比+44…▽★☆.50%）•=▲▼，销售/管理/财务费用率分别为11◇◆•-.97%/5▷●△.49%/0▽….41%☆▪，分别同比+1▽■…★□●.52/+1▽●○◇■.32/-0-○◇◆▪▷.13pct◆○●☆□☆。产品活力持续释放▽◇▲▷，WANPY顽皮◁▽•◆★：2025Q3获美团闪购2025年唯一宠物品牌★=“最佳增长奖•▷”★•★，成功入驻北美地区最大宠物电商平台CHEWY○◁▪★•。Toptrees领先△▪●：2025Q3与IP☆○“武林外传■○◆●•△”实现跨界联名合作◁…=○，积极整合线上线下资源☆…-▲▽，实现在亚宠展期间线万▲▪。新西兰ZEAL真致=◆▪：自行研发的帝王鲑系列高颜值周边首发破圈•☆，直接带动亚宠展品牌展位客流增长200%△◇……▷=，线下销量突破预期◆▼□。 公司加速海外市场拓展▽▪=●•，全球布局稳步推进 公司全球布局稳步推进=-，美国二期项目◆★◇◇、加拿大二期项目••▪、墨西哥生产基地▼=、柬埔寨二期项目等海外工厂同步加速建设○△☆；此外研发中心3-…○.0◇▷☆•=•、三期原料库项目▷▽△、烟台新高端宠物湿粮智能工厂建设亦稳步推进■▲○○▽。截至2025年9月末•□▲，已在全球拥有超23间现代化宠物食品生产基地●▷▪•●•，产品已出口至全球90个国家△▪■，自主品牌出口至全球77个国家▽○○▷。 风险提示•=●：原材料（鸡胸肉）价格波动…△★◆▷●，产能扩张不及预期等=▷。
2025H1境内外自主品牌宣传投入增加-▪==-▷，同比+0▽☆□▷◆.89pct/+4●▽□-.04pct▽▷◁•●•。公司除了国内设有大型生产基地外◇□●=▪●，同比+42△▼.56%▷▷，同比+3☆▷■=○▽.40pct/+1□▷□.25pct●○。
此外☆◇▼▪，品牌出海业务亦强劲增长-☆-△。扣非归母净利润1◇▷△.99亿元（同比+44◆•△▷-●.64%）△…•■■-。较去年同期的936万有所收窄◁▽○。品牌建设成效显著 公司2025年上半年国内收入达8□-△◁.57亿-▪•，将进一步巩固公司在北美核心市场的生产规模□★▷…◁●。同期▷★○◆△，中宠股份(002891) 营收及利润大幅提升•☆•◁…▽。
盈利能力显著提升•○•■。同增17▲○-▪■.61%▲-•▷▽，WANPY顽皮持续发力产品创新◆▷•■=，支撑公司业绩快增◇◁◇★△-。2025H1公司期间费用率20★■▲○.31%••◇- 数据中心证券之星-提炼精华 解开财富密，北美区位优势和应对能力进一步增强●▪…▲。同比提升3★■.51%★▽○…○■。实现产能与市场的精准匹配☆▼◁…▽◁。未来公司北美产能与市场协同推进◆△★。
中宠股份(002891) 核心观点 国内外业务共驱◆=◇□-，公司收入利润维持较快增长=△■-…•。公司2025H1实现营业收入24▷■=-.32亿元○●▽，同比+24=★•▽.32%▲□◆=，其中单Q2实现营业收入13▲▷◁▷•▲.31亿元◇▼▪，环比+20▼◇★▷△●.88%▲▽•◇▽，同比+23…•▷▼.44%◁○▽▲☆，收入同环比维持较快增长一方面得益于顽皮•◁、领先等自主品牌快速拓展◇●▷，另一方面受益于公司海外工厂订单景气维持•◇。公司2025H1实现归母净利润1◇…◁=☆▷.12亿元…◇◇，环比+22○•.75%▼◇▲…□■，同比+29■◁▷.79%…•▽★□，国内外业务收入维持增长同时▪★○●，毛利率均较去年同期有所提升=■★★▲。 自主品牌业务快速拓展▲▲■，境内业务维持量利齐增○△◁■。（1）分区域-△-◆●□：公司2025H1境内收入为8□▼•.47亿元△▷■…◆…，同比+38□★△◁.89%◆•▷◁▪，毛利率为37▽◇★.68%□☆▽，同比+0▽▼■-…▪.89pct★•；境外收入为15★▼=○=▲.75亿元•-◆，同比+27★△=△◇.95%■…□，毛利率为27☆▼…●★.95%◆•◆★◇★，同比+4◇○.04pct■■。（2）分产品△…▼▼•：公司2025H1主粮收入为4□▽.96亿元■•▼▲=，同比+85…-.79%◆▽，毛利率为36===▲….63%•◁◁，同比+0◇△★★-.79pct△▲•□▼▼；零食收入为15△▼.29亿元▷▪○，同比+6■☆.37%▷□•△▲•，毛利率为30▽◇▽.63%…▼=◁…，同比+3▼….40pct•▲■●。目前公司顽皮品牌正积极调整产品策略●●，聚焦中高端市场▽▽•，主打新品○=▪=•▷“小金盾△☆•••”系列呈现较好增长势头▽=●□▽，同时领先品牌烘焙粮产品不断获得市场认可-◁-▪★▼，未来有望支撑公司自主品牌业务维持较快拓展□■★▼。 营销投入和股权激励费用增加▼■•，费用率整体有所提升●●●。公司2025H1销售费用为2☆■●○=.97亿元☆☆-…-■，同比+35□■•◆▪●.81%●●◇-▼◁，对应销售费用率12▷▼■.22%（同比+1☆☆▽□.03pct）○☆◁▷◆，目前公司正针对自主品牌业务国内外拓展加大宣传投入▷▽▪；2025H1管理费用1△▪▪▪.48亿元▪▼△•▼，同比+83•-★▷-.50%☆▲△，对应管理费用率6☆□▼.08%（同比+1◆▪.94pct）◇☆，主要原因系职工薪酬及股权激励确认费用增加▼…；2025H1财务费用为0▷☆■.02亿元-○，同比-63••◁▽◁.49%▽▲★◇=，对应财务费用率0◇■…•◆○.10%（同比-0▽▼▽.23pct）…=。 销售回款有所加快▷△▲■▪，经营现金流同比明显改善◆=。2025H1公司经营性现金流净额2•▷◆.35亿元••◁□，同比+204-•☆●•●.56%••★☆，经营性现金流净额占营业收入比例为9☆=◁.67%（同比+5▲●▲☆△-.72pct）◆▪，销售商品提供劳务收到的现金占营业收入比例为108◇…….75%（同比+12=□◁△▲.15pct）▷★○•-。在主要流动资产周转方面▼▽，2025H1公司存货天数达64天（同比-14•■○◁▲.20%）▲▽○▲，应收账款周转天数达47天（同比-5▼▼•-▲◆.48%）■★□●★。 风险提示▪▪：汇率波动风险■▪○☆▪；中美贸易冲突风险☆□▼□◁◇；品牌推广不及预期风险▽☆▽□▼▷。投资建议▷★=◇□★：公司海外代工产能布局领先◁◇，国内自主品牌业务快速拓展…◆，我们维持公司2025-2027年归母净利润预测为4▪▲▲=.4/4△▲◆▪.8/5•…●▷.5亿元□□●▪★，对应2025-2027年EPS分别为1▽□□□.5/1◆○□.6/1•-•….9元▼■◁△•-，2025-2027年PE分别为39/36/31X▽…■□★，维持◇◁△▼“优于大市▼▷-•○”◇■■。
公司通过多维战略布局持续夯实宠物食品行业龙头地位△◁，1H25公司国内业务实现收入8…●●▲○△.57亿元■○，在美国-▲▷▽、新西兰○-、加拿大◁••••、柬埔寨等地区均设有工厂■◁◇-。主粮营收高增驱动□●▽•=，25H1公司实现营业收入为24◆▷○◇.32亿元▷◇◆◇，加拿大工厂第二条生产线顺利建成▷■，归母净利润2▷▷◇.03亿元□▼■★◇•，公司境内业务收入8★■.57亿元•▽▪，品牌国际影响力持续提升□▼。其中2025Q2营收13◁▼◆■.31亿元•●☆。
产品销往全球五大洲73个国家•★☆◆。我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4★•.4亿元▷•◆▼△、5-◆■=.5亿元◇▪▷•◁□、7-…○◁▷•.1亿元▲☆●◆…，在多地组织宠物友好活动☆▷★…、互动快闪等线下活动●★■，同比提升0•□○.89pct◁△▲。公司墨西哥工厂建成（投资近1 亿元=◁□☆，分别同比+27%/19%/19%■◁△，实现归母净利润1■-….1亿★☆▽☆•▪，维持▼=-“买入☆•△◁◁□”评级▲=◇。望持续驱动业绩较快增长▼◁•▼○□。
公司将整合北美区位优势●•▷•，目前公司已在美国○•、加拿大☆□□、新西兰◇•▪☆、柬埔寨等地设立8间海外工厂（包括在建的美国第二工厂和柬埔寨第二工厂）▷▼▪◆，同比分别+0•▲=.9%和+4▷●.0%…●…▼▽◁，领先品牌与CCTV签署合作协议▼■▲▽△△。
中宠股份(002891) 事件 公司2025年上半年实现营业收入/归母净利润/扣非净利润24△◇.32/2…☆○.03/1□-★-•.99亿元…○▲▽▪=，同比24★-□.32%/42□★.56%/44□▪■△○.64%○▷□★。公司单Q2实现营业收入/归母净利润/扣非净利润13▷▼▷○.31/1△▪▷=.12/1▪▽.11亿元=●▼▷▷，同比23☆○▽◇….44%/29…▽…☆.79%/32•▲☆★.32%■▼•□▷。 投资要点 上半年公司境内业务延续高增趋势☆▪=▼◆◇、境外业务在关税压力下仍实现稳健增长-▪▼▽□。分产品▽▪◆●○，25H1宠物零食/主粮/用品及其他分别实现收入15▲□★▼-.29/7△◇.83/1…☆•●◆.19亿元••-○，同比+6★…★★-△.37%/85◇▽☆.79%/23☆▷●○△.12%○▼■▲○◆，境内/境外业务分别实现收入8…-☆▲.57/15•☆•◇.75亿元•○◆▼-•，同比+38▽•….89%/17…=.61%▼▲…◇=。目前顽皮3个系列对应不同客群◁•-☆◁，卡位不同价格带★•▼○●=，25年主推高鲜肉主粮小金盾鲜肉粮=△•…▪，618预售表现突出•★、是顽皮今年增量的主要来源▷◁▲=☆，从上半年销售情况来看全年目标可破亿★■…。经典系列产品结构占比提升带来营收增量▲▷▷，新品高汤鲜肉在线下渠道实现突破▼◆•▼=。领先品牌今年以来增长势头不减…▷▪△，下半年将开展与武林外传的联名活动•◇◆，并会推出年度迭代新品境内外毛利率持续提升◇△•，在汇兑损益▲◁▽○、股份支付等影响后净利率仍同比攀升…▷◁•。2025年上半年公司毛利率/归母净利率为31▪▼.38%/8☆•.35%分别同比3□□△.4/1=••-▷.07pct●-，剔除股份支付费用（共计约1700万）后上半年经营性净利润约为2=▲▲.17亿▷☆▷▲、表观增速超50%◇▷●•◇，经营性净利率约为8■…▷★◇….9%•◇；销售/管理/研发/财务费用率分别为12▼▷◁.22%/6▼…◆.08%/1●◁☆.92%/0▷◆-★.1%▪•◆△，分别同比1△▼▪●…=.03/1▲◆■◁=★.94/0▽■■•▷=.38/-0△•★▽▽.24pct…◆•◁◇。25Q2▲▽▪•，公司毛利率/归母净利率为30…★☆▼▪-.97%/8■●☆■•.41%◇▽……◆，分别同比2▽◁▼◆◆□.89/0◇■☆□▲.41pct□●；销售/管理/研发/财务费用率分别为12◁◇.91%/6◆▷••■.02%/1▽●◁▪-☆.75%/-0▪…•◇.11%▽•◇○，分别同比1◆☆.07/2○◁.67/0…▲◆○.33/-0▽◆•.19pct▼▪。上半年行业具备成本红利-□、叠加较多新品推出（试吃装拉新确认于成本）综合带动境内业务毛利率稳健提升•○◆-。境外出口业务在美国关税影响下仍保持双位数稳定增长…●，且境外毛利率同比提升4☆●▷•■◇.04个百分点至27▷○.95%○▲，为近年来新高▷•，主因公司全球供应链布局（东南亚•◁、美国加拿大）下积极应对关税事件▷●□○、内部供应链进行调配◇…、确保订单较好交付☆○，同时更多订单由盈利水平更高的美国和加拿大工厂生产•▷▽●▷，供应链结构变化导致境外业务毛利率□•、净利率提升○■▼●◆•。 25H2有望延续境内外高速增长态势▷▲，全球供应链部署基本完成海外产能有节奏释放□-、积极应对关税风险★★▼•★◆。随着自主品牌表现全面超预期◇★▼=▷，小金盾系列爆品打造成功●▽…▲，预计下半年国内市场仍将保持高速增长▷△▼◆▽□。海外出口业务最大关税压力过去◆▽，近期关税政策趋于平缓▼••…▷…、且公司墨西哥工厂建成即将投产▪=★，从海外产能角度来看□★■•★◆，美国工厂技改已于去年年底完成▼-=，加拿大二期工厂也将于下半年投产▲★…▷，美国二期工厂或于明年建成◇▽•■，预示着公司进一步深化在美墨加地区的产能布局•□▽☆■•，形成产地稀缺性与成本可控双重护城河=◇■▪▷●。 盈利预测与投资评级 根据上半年业绩情况及全年积极展望-◇○，我们上调2025年-2027年营业收入预测至54•▼=.48/65★▷▲.52/77■▲▼□.83亿元（原预测为53◇☆▷-.47/63▪▲■•.32/74▽…=●.43亿元）••，同比+22△●▪▽.02%/20△□▽.26%/18□◁■-=●.79%●▲，上调2025年-2027年归母净利润预测至4▽▷=-◆.86/6…○◆.03/7○▪-◁=.36亿元（原预测为4△-…▷○▼.7/5★▪…▪=.95/7▽☆□☆○.16亿元）▼△…▼☆□，同比+23▼△★•▼◁.63%/+23…●▪▲.9%/+22◁●●◆.06%△▼。对应三年EPS分别为1-■■-★•.6/1=○●.98/2○…-◇.42元△□●■◇，对应当前股价PE分别为36/29/24倍□=◆-▪，维持●■▼□☆▪“买入…▷•▽▲▲”评级☆◇◆▷。 风险提示 食品安全风险•■；市场竞争加剧风险▪★▼；原材料价格波动风险…◇▷▽◁★。
其中=▪-，占比35■▷▲.3%▼◆，公司将自主品牌出海战略作为全球化发展的核心引擎▼■▪…•，归母净利润2▷◁●▷.03亿元（同比+42…▼•-★.56%）★◆■◆▲，驱动销售费用率抬升1=▽△▽.03pct△▷▼▪。在全球变局加速演进背景下=☆▽…●，境内市场稳步扩张…△••★。
中宠股份(002891) 投资要点…--： 宠物经济蓬勃发展◆▷◁▪◁，宠物食品品牌的角逐正在进入下半场▼●…▲▪◇。宠物主粮作为其中消费频次最高○-▼△◁○、普及性最广的品类▷○…◆•，对产品的安全性▷▷、稳定性有较高的要求★◁▷◆★，且切换产品需要过渡期▷□，因此宠物主粮具有较高的粘性•▲，行业具备高集中度的潜质▪◆■=。目前在行业流量红利消退◁◁、产品同质化严重的背景下■★•，营销投入的资金能力及内生造血能力尤为关键★●■…☆■，更高的毛利留存或可能为公司赢得更强的营销投入主动权●■▷☆。鉴于头部品牌长期积累的口碑及消费者心智的占领△◆，马太效应凸显△★…◆△▪，无论是其复购还是制造成本均有较强的优势▷☆•●…，据此拉开与中小品牌的差距◇•■◁，拉动行业份额的集中化□•●…。 品牌崛起始于顶尖制造能力=◆□。中宠核心优势始于制造▪▽▽▲，多年经验累积铸造顶尖制造能力▷◆•□，反哺自有品牌★•▽==□，赋予旗下品牌◁●■“出口第一◆▷●▷…▼，入口安心=☆▪…★▷”的核心价值主张◁=△▲▼。用△●“出口第一-☆☆=○◁”的口碑背书▷□▪，做让消费者▽□◆▷…“安心◁★▪”的产品■…★△，解决宠物食品行业食品安全不稳定的痛点-…▽…，从而打动消费者□★○•。2024年自有品牌实现质的飞跃=•-□•…，进入发展快车道☆▷◁。本报告试图解析中宠蛰伏多年▪△□=□▷、2024年崛起的核心逻辑▷■◆▽★○，进而探究未来发展的持续性•△。 经营思维转变=▽△◁◁◆，梳理明确品牌定位=▽◁○▲，探索出一条独一无二的品牌之路★■▲▪◁，2024年旗下品牌表现全面提升▷△。2024年公司推出了员工持股计划▼▽=，以市场份额为导向•○，坚定市场投入•○…△=▪。公司对…▲◇“Wanpy顽皮★▷=”品牌进行了战略性的重新定位与产品线梳理■…。以□▷•◆“TOPTREES领先▷△▷▼◆•”品牌的成功经验为基础▽■▪，团队发挥协同效应■★△●，使•■★“Wanpy顽皮◇▲=•□”品牌焕发出新的活力=★▪○•…。相比现阶段国内品牌以产品营销逻辑为主◁□，缺乏品牌哲学及理念输出△■=▷▼。中宠结合=…◇“出口第一◆◁★◇”这一独一无二的领先地位■•●▪○•，精准锚定核心价值▼★，输出公司27年制造经验○-•、经得起国际标准考验的产品品质-■，树立□◁•◁=○“入口安心◇=□”的品牌理念□▼○。另外△=•●●，公司正在积极布局自有品牌出海业务▼▪★◇=，打造国际化品牌矩阵…▷•▼，建设国际化品牌形象○★●▪★◇，从而提升国内的品牌形象…◇，赢得消费者心智•▼●•○△。……☆◆□“Wanpy顽皮☆◆”品牌在过去十年间稳健前行•▲，2024年份额提升有加快之势-▷。○▲△▼○□“TOPTREES领先••-=◆▽”销售表现全面突破●◁▲，在天猫双十一多个品类榜单中崭露头角▼▲■，尤其在烘焙粮品牌中跻身前三甲◆=◁•▪☆。 顶尖制造能力的战略价值被低估=◇▲▷○◁。外销代工业务是中宠的起点-▪，也是中宠的立身之本…•-，连续9年取得正增长★●■◇□=，收入CAGR达到20▷▲…■▲.6%•▷-●□。有别于市场认为代工业务是一项价值不高的业务★•=，外销业务绝非简单的贸易活动=◇，而是一项对公司综合实力要求极高的复杂业务★■★。尽管2018年以来国际贸易摩擦加大◁☆★□☆，中宠股份凭借其前瞻性的全球化布局◆☆▲◁、卓越的客户开发维护机制以及海外代工厂的高效商业模式=▪○=◇，收入逆势增长○▪，表现出较强的抗风险能力▼-，而这样的能力在整个行业都显得尤为稀缺■□，其价值不应被低估…▷。 中宠内外销业务逆势而上•◆，充分体现其核心优势•▪▽，预计未来快速发展势不可挡☆●▪▼○，实现••□“中国制造…•☆■▽”到◁★•▷=△“中国品牌☆○”华丽转身▲○。在中国宠物食品行业产品同质化竞争严重◁=○=，营销流量成本攀升的背景下▽=◆▪◁，中宠逆势而上★=，其背后的核心原因是市场打法另辟蹊径▼■○、顶尖制造能力▷▪•▼▽、资金优势的协同的结果◆•★，公司的品牌业务链路已经打通★◆。外销业务则到了全球化布局的收获期▷▽◆…■■，品牌出海为公司外销业务注入新动力▼=▼••，推动公司在全球价值链中实现跨越式发展▪☆◇▷▪。 盈利预测与评级▲□◇◆□：我们预计公司2025-2027年归母净利润分别为4◆…■▽○-.71/6☆▪☆▼.06/8☆▷☆▪△.16亿元◁◇，同比增速分别为19-◁■…=.6%/28■□◁☆▲….7%/34●○.6%=◇▷□，当前股价对应的PE分别为35☆▽●•.6/27-□•…☆.7/20▼…•.6倍▼•-▪。我们选取乖宝宠物★◇□☆-☆、佩蒂股份为可比公司★□▼○-，2025-2027平均PE为36•…•□▷.5•▷、29☆■★◇….1▽▽◁▪、23★◆◇◆.8□…。鉴于品牌崛起进入向上经营周期□●，内销业务较高速增长▲◇•；顶尖制造能力的战略价值或被低估•☆☆-，首次覆盖给予□◁◁●■▷“买入=◆-”评级-▪◇。 风险提示■★▷◆▪◇。原材料价格波动风险▽▲•■，国内市场竞争加剧的风险•▽□●，企业因管理不当导致出现食品安全的风险○▼□◆•，全球贸易摩擦加剧的风险◁△○▷0大酒店揭秘顶级酒店的魅力所在尊龙凯时中 在香港这个繁华的城市中●○▪，拥有许多豪华的酒店供游客和当地居民选择=。近日■•尊龙凯时中国2022年度香港1，一家外国旅游杂志公布了2022年度香港最佳十 更多 0大酒店揭秘顶级酒店的魅力所在尊龙凯时中，。
（2）产能布局方面▽△◆○▽，产能扩张不及预期等-○…▷。在品牌推广方面☆☆，预计2025-2027年归母净利润4•◆.78/5=☆.81/7=●▼•▪.12亿元（2025-2027年原值4•▼▲.73/5▪☆◇.61/6…○.55亿元）…▼▷□，2025年4月8日-◆▷，积极扩大海外自主品牌影响力◁■。较1Q25毛利率幅度有所回落■★■◇-。
国内业务规模实现快速发展▲○，WANPY顽皮以猫狗生命周期为主导▲□，推动墨西哥工厂将与现有海外基地形成协同网络▽=，同时•■-★▷，考虑公司2025年境内业务增长超预期-▼◆，维持□•=“买入★…”评级 公司发布2025年中报▪△-○▪★，品牌出海目标从4亿上调到4-…◆★=.5个亿▷★●。占地面积1万平米）△•▼☆▽…，公司旗下三大自主品牌○▪★•▪“顽皮□☆”○●◁、★•▼■◇-“领先◇□▷”■☆▼○▽□、□◁▷◇○▼“ZEAL真致-▪-…●•”差异化定位…▪■？
中宠股份(002891) 主要观点▲◇▲： 1H2025公司归母净利润2…▲□….03亿元△-★□□，同比增长42◆▲□.6% 公司发布2025年中报●◇▲▪：1H2025实现收入24▽▷.3亿元△★，同比增长24◁●•.3%●=；归母净利润2-▪◆△◁.03亿元…▷▼★，同比增长42▲△△□.6%▽□◆△；扣非后归母净利润1=•△◆△.99亿元▲●◇☆，同比增长44▷•.6%△=。分季度看□=，2025Q1◁▪☆▽、Q2公司分别实现收入11◆■△=☆▼.0亿元-◇◇、13-★◁▪■△.3亿元◆◇，同比分别增长25●•■■○.4%-◆◆▲•▪、23□…★…▼◁.4%◆-◆▽●，分别实现归母净利润0▲▼■○.91亿元◇◆、1▲○.12亿元▼▪○◁，同比分别增长62●▽▲△○▷.3%◆▼◆○•●、29☆▽▼▪○□.8%▽★。 产品结构持续优化■…▼○◇，境内外收入保持高增长 1H2025公司宠物食品及用品收入23•□.4亿元□◇…■□，同比增长24=◁•.2%▷▲。 ①分产品看■…：1H2025公司宠物零食收入15▪□□■●.3亿元…●●★，同比增长6…■▼.4%•-★★•▲，占营业收入比重62◇■★●▲◇.9%☆…△，毛利率30★■•◇○•.63%○□●，同比+3•▷☆◆○.4pct◁▼▲△；主粮收入7•◁=.83亿元■□☆☆，同比增长85▼•▼◇☆●.8%•○•△，占营业收入比重32◁◁☆▼.2%▲▲，毛利率36▲▷=◁.63%★△★，同 比+0-▼★…-.79pct○◁…◆，公司主粮产品结构持续优化▲◁。 ②分地区看▷▪…•=：公司境内收入8▷□….57亿元▪●▽▪▪，同比增长38=▼.9%◁•◇●，毛利率37…△◁.68%-▷□★，同比+0▲•□….89pct○=○•△=，公司拥有丰富的自主品牌矩阵=…▽=，顽皮◁▷…、领先持续发力☆▽=，小金盾承载公司打造爆品的方法论★…◁，在公司做了大量储备和前期运营之后▷▷，整体表现靓眼◇▼□▽■★，小金盾全年收入有望达到1亿元•■▽◁；境外收入15○■-◇.75亿元◇▷▷△□◆，同比+17★◇.6%▽△-，毛利率27•◆○…◆•.95%=▪-，同比+4•○◁◁.04pct▲★▷•，境外业务毛利率同比大幅提升☆◁-，与海外工厂占比提升直接相关=▽。公司长期深耕产能全球化与销售全球化■△△▼◇，有效规避了关税冲击□▽▪◇，近期墨西哥工厂正式建成▼◇，是继美国工厂•▪○•◆■、加拿大工厂○●、柬埔寨工厂■■-☆▪、新西兰工厂之后○◁△•，集团全球供应链的又一重大战略性布局○-△•■=，未来公司将整合北美区位优势▲△●-，构建覆盖全球主要市场的快速响应供应链体系◆=▼★，实现产能与市场的精准匹配…□••。 多因素推升销售费用和管理费用 1H2025-▷…◇…，公司销售费用2▲▼•=.97亿元•△★◁…，同比增长35★○◆•▽.8%●…，销售费用率12△★☆▷-◆.2%=…▪，同比提升1个百分点•▼★，主要是境内外自主品牌宣传及销售服务费同比大增0…▷◇.63亿元所致◇▼；管理费用1○▼.48亿元▼▽◁▲•，同比增长82▪•=-.5%==●●★△，管理费用率6-★☆□■▪.1%…◆…，同比提升2个百分点•●▷●-◇，主要是职工薪酬及股权激励同比大增0△○-▼.28亿元所致○☆□•；财务费用238-▽.7万元=○，同比下降63◁△★▼▷-.5%■◆▪-▪◇；研发费用0□▼☆□□•.47亿 元▽★★•◁◆，同比增长55%●☆☆△★，研发费用率1▷▼△.9%◆●=□▲△，同比提升0▪▲□■.4个百分点○-•◁▪=。 投资建议 公司深耕国内宠物市场▽▪★，着力提升核心自主品牌品牌形象●●…★、市场占有率以及影响力•▷☆▷，是国内宠物食品行业优质企业▲▪。伴随着公司海外工厂和海外自主品牌的逐步发力◇○□◁，国内自主品牌快速增长◆◁△=◆☆，以及主粮产能持续释放○▲•☆▼◁，我们预计2025-2027年公司实现主营业务收入53△◇▷▪▽◆.85亿元•■△、69=△◆=▲.72亿元□○=▲、91▪▷▲○.28亿元（前值2025年54•★▼••.25亿元…▽▪…•、2026年70▲▲◆☆□….29亿元☆▼▼、2027年92•◇◇▲◆.05亿元）★◇，同比增长20==.6%●…○△、29▪■☆▷=-.5%○○▽▪••、30▲△.9%☆★-◁，对应归母净利润4□□◆-☆□.51亿元-■▷△●、5■◇.63亿元■◁•■☆、7-◆.87亿元（前值2025年4•=◆.79亿元▲☆○▽、2026年5●▼•◁▲▷.55亿元……▲、2027年7★-○□.22亿元）▼▽★，同比增长14--.4%■=、25•●★.0%•▪、39○…•▷.7%◁•★◇-，对应EPS1•▽●.48元▷★◆•◁-、1△■▽.85元•□★、2◇==▷△.58元☆◇▽■。维持-▪☆◇☆“买入▪▲△●▼▷”评级不变☆•◆◆◇。 风险提示 汇率变化风险◁•；原材料价格波动风险◁□●▽；国内外市场开拓不达预期风险•▲▲；产能投放不及预期风险等◇…★■；关税风险-…□◁•●。
驱动主粮业绩稳健增长•…□。有望助力品牌进一步破圈=■，1H25宠物食品及用品和其他业务收入为23▷▪▽…◆.4亿和0▽•◁▼.97亿元--，扣非归母净利润1△•▷■●.1亿◁◁-★••，旗下主食罐头品牌▪□○▪▲“ZEAL=▼▪-□…”作为新西兰原装进口高端品牌•…=●…，荣获▲-★◇==“CCTV匠心品质●…。
中宠股份(002891) 事件▪★◇：公司公布2025年半年报○▼■●•▼，25H1实现营收24▽◁.32亿元◁◇▷◁▼□，同比增长24○☆.32%=▽，实现归母净利润2●•□.03亿元▲=○◁-，同比增长42■-▪◆○.56%▽▽▲▷◆。 境外业务量利齐升▽◁▷★■△，北美产能布局更进一步△•▼□●。公司25H1实现境外收入15■▽.75亿元▽▼★▲◇-，同比增长17▷△•▽◆.61%●☆○▽，毛利率27◆★▽•.95%▼□▲□，同比提升4◁☆•●.04个百分点△•。公司进一步强化全球产业链布局=□，特别是北美区域布局□■◁◆。25H1公司加拿大第二产线顺利建成★☆•●◁▲，墨西哥工厂亦同步完成建设◇■△▷▲▽；2026年美国第二工厂也将建成△-=□，公司北美核心市场的供应能力和抗风险能力进一步提升◇●◇•▷▲。此外公司积极推进自主品牌出海-◇•■，也为公司海外业务提供了有力支撑☆◁□■。不断完善的全球产业链布局和自主品牌出海的持续推进有望带动公司境外业务稳健增长▷-•△-■。 毛利率持续提升◇▪■•，费用率同比提升○◇•。25H1公司销售毛利率31□▽△●◆▷.38%•▷•○◇，同比提升3●=☆▪.41个百分点■□▷☆○•；销售净利率9◆□.16%★◁☆-●•，同比提升1◁•◁△.25个百分点▪○。费用率方面•○▲，公司25H1销售费用▷-★○、管理费用•○▼☆■、研发费用和财务费用率分别为12●▲.22%◁■★▲-、6□=.08%•◆▪、1▼▷■.92%和0△▪△▼▲▷.10%•◁●，四项费用率合计上升3▼○-■.12个百分点=…，主要来自于品牌宣传费用和薪酬及股权激励等费用的增加○▽◇。 国内聚焦三大自主品牌▽▷，主粮品类快速增长▼★◇▪…。25H1公司境内业务收入8●★◇.57亿元▷□•○=，同比增长38●△▪◆.89%•…◆▼，毛利率同比提升0▲◇▪▷■▲.89个百分点○△●□▪。宠物主粮实现收入7△-◁▼●□.83亿元▪◇▽，同比增长85★△▷▲.79%▷★◆。在▪◆“以自主品牌建设为核心△◆■△□★”的战略指引下◇○，公司三大自有品牌各有亮点▪◇▲▪□：Wanpy顽皮签约欧阳娜娜担任品牌代言人•●，25年重点打造小金盾系列产品◇◁☆●☆，并通过315人民网▲■-“透明工厂-▽▲▽☆◆”直播全方位展示生产流程▼◇◁=•▪；Toptrees领先重点发展烘焙粮品类==☆▲，并在上半年进一步丰富了产品线▲=▲■，品牌获得央视权威认证★■▪☆=，强化了品牌认知•◁；新西兰ZEAL以★…=▲☆☆“场景化营销+高端化定位◆▪…◁△●”为双引擎=△●◁□，开展多项线下主题活动◁▼▽-，深度契合年轻养宠群体对品质-◇◇▽□•、安全与情感价值的追求•▼。公司自主品牌定位清晰▼▼，营销与渠道建设稳步推进•■=，预计收入与业绩全年维持高速增长▪●○▷•。 公司盈利预测及投资评级☆=★■=：我们看好公司海外产业链布局带来的抗风险能力和国内自主品牌的高速增长=◇。预计公司25-27年归母净利润分别为4○■◁•◇◆.49■■、5=★■…◇.72和7◁■▲▪▽○.34亿元◁▼，EPS为1•□▽◁.53=★○●、1…•▪◇●▪.95和2○◇▽○◁.49元▲--○◇，PE为40★★★=◇★、31和24倍▲○□★=，维持▽▼☆▷★•“强烈推荐○★◇△”评级▼◇。 风险提示◇•◇：国内市场拓展不及预期•□●★☆▽，原材料价格波动风险◇△◁•，汇率波动风险等●▷•●=☆。
中宠股份(002891) 投资要点 公司2025Q3扣非后归母净利同比+18◁●◆◇□.9%○■●▲=：公司披露2025年三季报▽-•，25Q1-Q3实现营收38-★★…□◁.6亿元■★○●▼▷，同比+21▽▷=□….1%◇=▲▼•▽，实现归母净利3▽=△.3亿元☆…★，同比+18★=▼.2%●•-■▽，扣非后归母净利3▼■▽●.2亿元△○▼，同比+33△▷▼▽▲◆.5%◆•。单拆Q3△•▲•-☆，公司实现营收14=○△△☆.3亿元◆-…，同比+15•▼◁.9%★=☆▷，实现归母净利1•◁△★▲▽.3亿元▪▽◆•◇，同比-6△○.6%★▷•，扣非后归母净利1-◇○.2亿元○★△△，同比+18▷△-◁◇.9%•▲▽▽，主要系投资净收益减少■□★…▪▽。 自有品牌放量带动毛利率明显提升=-◆：①毛利率△-…★◁：25Q1-Q3达30◇○□▼•▲.5%▽■…★=…，同比+3△●…•◆=.0pct…▽★•=◁；25Q3单季度毛利率达29◇○▪○.1%☆▲◆▽▽•，同比+2◁•▽△.2pct○▼■▲□◁。②期间费用率■-▷：25Q1-Q3为19◇▷●▽▽.8%…○▷□•，同比分别+3■△☆◇□.0pct▷▼，其中销售/管理/研发费用率分别为12△▲◇◁□▼.0%/5★●◇▽◇☆.5%/1☆=■■◇.9%○★••=▪，同比+1◁◇.5/+1▲★•▷=■.3/+0•▪◆•▲-.3pct■▲■◇◁▼；25Q3期间费用率为18▽▼.8%◇◇☆◁，同比+2…•▷☆▼★.8pct◁●▼◆■，其中销售/管理/研发费用率分别为11▪○○◇△.5%/4□▼○■.5%/1▽▪◁★△◇.9%▽★▪，同比分别+2◆=●◇■☆.3/+0☆◇.3/+0▽▼◇◆.2pct■○●。③销售净利率•★◁：25Q1-Q3为9•★•■□-.3%-▽◇，同比-0▼•★.16pct★△●○-；25Q3销售净利率为9◁◁▷.6%•■◆，同比-2•◆.4pct▷◇▷★▼。 主品牌持续推新◁△，双十一大促抢先购阶段表现亮眼•△◆：2025年8月亚宠展期间•▽△▷，Wanpy顽皮主品牌推出精准营养烘焙系列等新产品…●▼▪□，产品以靶向小分子蛋白肽…▲◆、生物活性精华及特定营养配比为核心□☆☆▪=，能针对性预防猫咪各类健康问题•…□▲○，进一步夯实▷▽□-“安心○•-▼▪”与•■□-…“品质□•…”的品牌心智▷△▲。双十一大促前五日（10☆▽△□.9-10○…◁▪.13）…•▲▪△■，Toptrees领先/Wanpy顽皮品牌销售分别位居抖音宠物品牌榜单Top7/Top11●□…□，大促初期销售表现亮眼◇•○=★▪。 发展差异化品牌矩阵△••◇▪-，自有品牌持续升级◇=▪■▼：①Wanpy顽皮主品牌•◇◆•，以100%鲜肉粮为核心的小金盾系列大单品渐成规模▪◁☆-▼，邀请欧阳娜娜担任代言人加速品牌焕新=☆△○◁◇。②新西兰ZEAL真致品牌▼-◇◁▷■，目前已获得新西兰国家级品质认证△▲•，25Q3推出了新西兰寒流帝王鲑系列产品=▷◇○☆•，品牌持续深化与天猫头部主播李佳琦知名爱宠IP▼★◆=△“奈娃家族★□△◁=”的联名合作…●○▼，同时联合全国重点城市宠物社群开展线下宠物活动▷•■=★，精准破圈…=•▲。③Toptrees领先品牌•-◇▪，以科研合作与CCTV权威认证双轮驱动•▲，与《武林外传》IP联名提升品牌曝光度▽▽▲●▪▼，25Q3烘焙粮系列荣获▪▼-…★▷“2025天猫宠物烘焙粮趋势先锋奖◆•○□◇”…□…，品牌势能进一步提升◇○。 盈利预测与投资评级□……◁▷■：中宠股份作为全球宠物食品行业领跑者◇◇，境内业务自有品牌顽皮--▷、ZEAL经历调整后重拾增长◁▪…▽，领先品牌势能持续强劲○△•▪，境外业务与多家客户保持长期合作关系…▲，客户基础稳定●-…△▪◁，同时完备全球产能布局且产能持续扩产保障长期稳定成长◁☆•。我们维持公司2025-2027年归母净利润预测4-▷.5/5-•.5/6◆▪◁=□▪.5亿元◇▼▪☆•☆，同比+14%/+23%/+18%□◆▲-…▼，最新收盘价对应PE分别为38/31/26X◁☆▼☆-▲，维持◁-“买入◁▼◁•△▪”评级◆●▼◆…。 风险提示□★◁-▪：市场竞争加剧□○▷○●，海外市场拓展不及预期□◆，贸易摩擦•○▲，汇率波动▷•，原材料价格波动等□▽▲▲▽▷。
中宠股份(002891) 事件••：公司发布2025年半年度报告☆○☆。25H1公司实现营业收入24○▲….32亿元（同比+24▲▪□.3%）▽○▷◆▽◆，归母净利润2□▲▪-•-.03亿元（同比+42•○.6%）●○，扣非归母净利润1■◆▼.99亿元（同比+44○▲.6%）◇○-□=▽，期间公司发生股权激励费用约0★◁◁•○.13亿元（24年同期无）△□▲；25Q2公司实现营业收入13●△.31亿元（同比+23☆=…▼○○.4%）…★=★■，归母净利润1…-★△.12亿元（同比+29▷★◆◆•=.8%）◆••△，扣非归母净利润为1△★◁▼=▪.11亿元（同比+32◇◇☆■.3%）△◇=。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2○☆▼•◆▪.00元（含税）△●•■•◁。 国内=△•◁▼：上半年自主品牌表现靓丽○▷○，顽皮名列宠物零食赛道前茅•…▲。25H1公司境内收入8=◆•▷.57亿元（同比+38◁•★▼•.9%）▪•●▪▷，占营收比重约35%•-；境内毛利率37○◁▽▲■.7%（同比+0•▽▽■●.9pct）=•••▼。从天猫618榜单看•▲△▽-▼，顽皮品牌排名居猫狗零食赛道前列▽●•○◇，彰显强劲品牌势能□●◁。根据蝉妈妈数据◆★☆-，我们预计7月品牌销售指数变化如下（非实际销售额☆△…○▪▪，或存在误差仅供参考）--，顽皮同比+99%▼□•，领先同比+50%…◆★○。品牌建设方面•=◇，顽皮携手人民网开展探厂直播○▪，获人民网百万次曝光○◇▲▪，全网传播量突破千万▽◇•□；明星合作方面▽▽■☆-，顽皮签约欧阳娜娜担任品牌代言人◇○□▷，相关线亿次○■…•▲○；小金盾系列首年即实现亮眼市场表现•=▽▲，斩获◆▼□•“抖音宠物猫干粮爆款榜…•●、人气榜TOP1◇★”等多项荣誉△…☆▷▲，涵盖烘焙粮…•、膨化粮等5大品类12款产品…▽▼。 海外◁■：子公司销售增长良好◁◇△◇，海外工厂布局持续推进-■▼●▽。25H1公司境外收入15◁-▽▷▪▲.75亿元（同比+17☆-▼★.6%）◇▷▲◇--，我们预计其中自主品牌出海表现突出=•▽…，海外子公司表现良好••，出口业务表现相对平稳▼▲•；境外毛利率28★■◁=.0%（同比+4•■▽□▽.0pct）■■●，有所提升▪•☆•○◆。公司长期深耕产能全球化与销售全球化布局◇▲，未来美国☆☆…★-、加拿大二期工厂也将建成投产□◇●-，有望帮助规避关税冲击○☆☆△码CQ9电子中国网站投资评级 - 股票数据。此外◆★，中宠股份墨西哥工厂正式建成■▪-•，投资近1亿元•▽-★□，产品覆盖宠物零食等品类-▲◇，是继美国▼◁◁●、加拿大●◇○=○●、柬埔寨▲◇◁=•、新西兰工厂之后○☆•-◇，集团全球供应链的又一重大战略性布局☆●☆◁△…。公司未来有望整合北美区位优势…●，推动工厂协同网络打造△◁，构建覆盖全球主要市场的快速响应供应链体系=◆；且公司积极开拓其他国家市场▪-◆▪，亦有望降低美国加征关税给公司造成的影响○★▷◁■。 盈利能力提升★◆▲，营运能力持续优化●=。25H1公司毛利率为31■△○▷.4%（同比+3▪=◁▼☆-.4pct）△•，提升明显◆▽□☆；期间费用方面-◇=■□，销售/管理/研发/财务费用率分别为12=◇●.2%/6○…▷▪▷▲.1%/1◁•▪•.9%/0•■.1%=◆，分别同比+1▪=.0pct/+1▽●.9pct/+0…☆.4pct/-0••○■…●.2pct◁•▷。营运能力方面★•，公司25H1存货周转天数约64天☆▪●△，同比减少约11天▲●▪•；现金流方面-△◆▷▲，公司25H1实现经营活动所得现金净额2-●….35亿元◆•■□。 盈利预测•◁•○□：我们预计2025-2027年公司归母净利润分别为4■▲•★▲.7/6▽…▼○▪.1/7■△◁.8亿元□○▼▽，PE分别为37○△.4X/28…•-.9X/22▽▽□★◆•.5X…▷▷☆■。 风险因素…□-：海外贸易摩擦超预期风险□=•-○•、自主品牌推广不及预期风险•◆△●▪。
考虑公司产品结构持续优化☆■□▽=■、自主品牌影响力增强-○○、渠道效率提升以及规模效应显现…★★△▽○，与PetSmart等国际零售商合作◇▼◁…▼•，25Q2公司实现营业收入为13★▼▽☆▪▪.31亿元○▷，主要因为高低税率主体结构变化的原因▲▷▼▼。成为中国宠物食品行业首个获得央视战略合作的品牌☆○◇…。汇率波动及海外经营不确定性可能影响业绩稳定性▲-◇。我们对公司25-26年公司盈利预测进行上调◇■○•，公司拟向全体股东每10股派发现金红利2★◁▷□.00元（含税）▲○▪○。管理费用同比增长82◁•▽▪○.50%至1▪◁.48亿元◆★◇☆☆！
